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2021年伊始，A股市場(chǎng)上演了“抱團(tuán)追龍”行情，指數(shù)攀升，個(gè)股卻跌多漲少。資金流入少數(shù)權(quán)重股，帶動(dòng)滬指沖破3500點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板指站上3100點(diǎn)，上證50指數(shù)創(chuàng)2008年3月以來(lái)新高。

在注冊(cè)制改革背景下，退市制度等相關(guān)法治化配套制度不斷完善落地。2021年，注冊(cè)制有望全面推廣落地，IPO企業(yè)發(fā)行節(jié)奏加快，券商投行業(yè)務(wù)將增厚，個(gè)股“二八”分化態(tài)勢(shì)加劇，大市值企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)，弱者邊緣化退市壓力增大。投資風(fēng)險(xiǎn)加大，機(jī)構(gòu)投資比例上升，專家提醒個(gè)人投資者需要理性投資、價(jià)值投資。

需要法治化保駕護(hù)航

在科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制成功的經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上，2020年注冊(cè)制推廣至創(chuàng)業(yè)板，2021年有望落實(shí)全面注冊(cè)制。

獨(dú)立財(cái)經(jīng)評(píng)論員皮海洲向《國(guó)際金融報(bào)》記者直言，全面注冊(cè)制的推行落實(shí)需要法治化保駕護(hù)航，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板實(shí)行注冊(cè)制，期間有些配套制度法律執(zhí)行需要到位，應(yīng)該提高違法懲罰力度、投資賠償力度，并嚴(yán)格依法執(zhí)行落實(shí)。

證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿在中國(guó)資本市場(chǎng)建立30周年座談會(huì)上提出，“十四五”期間將致力于推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展，堅(jiān)持“建制度、不干預(yù)、零容忍”，聚焦“全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制，建立常態(tài)化退市機(jī)制，提高直接融資比重”等核心任務(wù)。

在市場(chǎng)化發(fā)展思路主導(dǎo)下，監(jiān)管層也在優(yōu)化行政監(jiān)管體系，強(qiáng)化監(jiān)管資源配備，目前監(jiān)管工作重心由行政審批向監(jiān)督執(zhí)法方向發(fā)展。在涉及行政許可的股票發(fā)行方面，也在強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任，完善市場(chǎng)化糾錯(cuò)機(jī)制。

2021年3月起施行的刑法修正案(十一)大幅強(qiáng)化對(duì)欺詐發(fā)行、信息披露造假等違法犯罪的刑事打擊力度，明確將保薦人作為提供虛假證明文件罪和出具證明文件重大失實(shí)罪的犯罪主體，適用該罪追究刑事責(zé)任。

注冊(cè)制“寬進(jìn)”，也需要“嚴(yán)出”，退市新規(guī)在2020年最后一天落地。天風(fēng)證券在研究報(bào)告中指出，新規(guī)將會(huì)促進(jìn)上市公司的優(yōu)勝劣汰，資金進(jìn)一步向優(yōu)質(zhì)公司聚集。注冊(cè)制下“寬進(jìn)寬出”的上市退市標(biāo)準(zhǔn)對(duì)投資者的投研能力提出了更高要求，具有更強(qiáng)研究投資能力的機(jī)構(gòu)投資者將更可能獲得市場(chǎng)青睞。在退市新規(guī)下，小市值、交易不活躍的公司以及長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)不善、持續(xù)依靠外部輸血、出售資產(chǎn)等盈余管理手段規(guī)避退市的公司會(huì)面臨退市風(fēng)險(xiǎn);而主業(yè)經(jīng)營(yíng)正常但是尚未開始盈利或者因行業(yè)周期原因暫時(shí)虧損的企業(yè)將不再面臨股票退市風(fēng)險(xiǎn)。

“有進(jìn)有出”常態(tài)化

2020年共有396家企業(yè)在A股上市，整體過(guò)會(huì)率達(dá)到96.18%，創(chuàng)下過(guò)往十年的新高。截至1月7日，2021年以來(lái)證監(jiān)會(huì)核發(fā)了10家企業(yè)IPO批文，為創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板上市企業(yè)。發(fā)行上市擴(kuò)容之時(shí)，市場(chǎng)回調(diào)、分化、退市也牽動(dòng)投資者心弦。

如是資本董事總經(jīng)理張奧平在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示，伴隨著注冊(cè)制改革在全市場(chǎng)的推進(jìn)，可預(yù)計(jì)2021年也將是IPO大年，過(guò)會(huì)企業(yè)數(shù)量將維持在400到500家。伴隨著上市開口的打開，上市后企業(yè)資本價(jià)值也迎來(lái)了分化。

東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，以2021年1月7日收盤價(jià)來(lái)看，科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制個(gè)股分化且出現(xiàn)破發(fā)，216只科創(chuàng)板上市企業(yè)跌破發(fā)行價(jià)，凱賽生物、天宜上佳、久日新材相對(duì)發(fā)行價(jià)跌幅超過(guò)30%。66只創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制個(gè)股中有2只個(gè)股跌破發(fā)行價(jià)，55只個(gè)股最新收盤價(jià)低于上市首日收盤價(jià)。

東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示，主要是因?yàn)橥顿Y者仍青睞打新，注冊(cè)制下新股前5個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅限制而沖高，之后根據(jù)基本面價(jià)值投資出現(xiàn)回調(diào)，個(gè)股之間出現(xiàn)分化。股價(jià)回調(diào)很正常，只有經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的市場(chǎng)多空博弈，股價(jià)才能回到理性價(jià)值，這也是一個(gè)價(jià)值發(fā)現(xiàn)的過(guò)程。

“有進(jìn)有出”常態(tài)化方可良性循環(huán)，剛落地的退市新規(guī)指出嚴(yán)格退市執(zhí)行，壓縮規(guī)避空間。不少股票將面臨交易類指標(biāo)退市壓力，退市新規(guī)將原來(lái)的面值退市指標(biāo)修改為“1元退市”指標(biāo)，同時(shí)新增“連續(xù)20個(gè)交易日每日股票收盤總市值均低于人民幣3億元”的退市情形。

“科創(chuàng)板成功的標(biāo)志在于，大市值的公司與大面積的退市是同時(shí)出現(xiàn)的，這才是長(zhǎng)期市場(chǎng)化的結(jié)果。”邵宇告訴記者，注冊(cè)制改革背景下較大的變化是IPO節(jié)奏加快，上市企業(yè)明顯增加，定價(jià)更加市場(chǎng)化，市場(chǎng)分化明顯，優(yōu)秀公司得到資金長(zhǎng)期投資，業(yè)績(jī)差的企業(yè)則邊緣化逐漸走向退市。

“2021年不一定會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模退市情況，但是上市企業(yè)的退市壓力增大。”皮海洲建議，當(dāng)下政策利好上市情況下，企業(yè)能上市盡量上市，但是絕對(duì)不能財(cái)務(wù)造假，否則將遭受嚴(yán)重的懲罰。注冊(cè)制加大了投資風(fēng)險(xiǎn)，投資者應(yīng)當(dāng)理性價(jià)值投資，選擇有業(yè)績(jī)支撐的股票，不適合入場(chǎng)的投資者可以選擇穩(wěn)健的基金投資。未來(lái)機(jī)構(gòu)投資者比例會(huì)增加，散戶將逐漸退出。

張奧平建議，伴隨著資本市場(chǎng)全面注冊(cè)制改革的推進(jìn)，無(wú)論是上市后或上市前的企業(yè)，都需要制定清晰的資本化發(fā)展戰(zhàn)略，深刻地理解注冊(cè)制，運(yùn)用股權(quán)融資工具實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)端與資本端的良性循環(huán)式發(fā)展，快速成為行業(yè)頭部，避免被同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手淘汰。

投行的IPO盛宴

對(duì)于券商而言，注冊(cè)制無(wú)疑增厚了投行收入。中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)顯示，2020年前三季度135家證券公司證券承銷與保薦業(yè)務(wù)凈收入431.58億元，超過(guò)2019年全年的377.44億元。市場(chǎng)份額主要集中在頭部券商手中，一些中型投行緊隨其后。如果全面推廣注冊(cè)制，無(wú)疑將進(jìn)一步利好券商投行業(yè)務(wù)，但同時(shí)更加強(qiáng)調(diào)壓實(shí)投行責(zé)任。對(duì)于投行而言，安全搶占市場(chǎng)成為共識(shí)。

分管投行業(yè)務(wù)的國(guó)金證券副總裁姜文國(guó)向《國(guó)際金融報(bào)》記者直言，投行業(yè)務(wù)正由“粗放型”轉(zhuǎn)為“精細(xì)型”。注冊(cè)制改變了以往由賣方主導(dǎo)、新股發(fā)行供不應(yīng)求的局面，券商有望逐步告別發(fā)行通道的角色，回歸定價(jià)和銷售本源。市場(chǎng)化機(jī)制驅(qū)動(dòng)下，研究、定價(jià)、承銷將成為投行真正競(jìng)爭(zhēng)力。“保薦項(xiàng)目被退市，有損承銷保薦機(jī)構(gòu)的品牌形象和實(shí)際利益，嚴(yán)格的退市制度有利于引導(dǎo)投行選擇優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，對(duì)定價(jià)承銷等能力提出了更高要求。”

長(zhǎng)江保薦首席風(fēng)險(xiǎn)官、合規(guī)總監(jiān)楊和雄在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示，注冊(cè)制改革下，市場(chǎng)生態(tài)面臨重構(gòu)，不僅因?yàn)榘l(fā)行審核、監(jiān)管政策以及直接融資比重出現(xiàn)變化，更重要的是驅(qū)動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展的內(nèi)生機(jī)制發(fā)生重大變化。市場(chǎng)化機(jī)制下，實(shí)質(zhì)合規(guī)逐漸成為共識(shí)，并且構(gòu)成注冊(cè)制環(huán)境下投行核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。投行合規(guī)部門角色也發(fā)生變化，從“要我合規(guī)”轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;我要合規(guī)”。

“注冊(cè)制拓寬了投行業(yè)務(wù)，也加劇了競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，部分中小型投行積極謀劃彎道超車，但是在快速奔跑中不摔倒，才能有勝算的機(jī)會(huì)，而合規(guī)風(fēng)控成為重要安全保障。”楊和雄向《國(guó)際金融報(bào)》記者表示。