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“現(xiàn)金為王”的時代，誰的現(xiàn)金面臨困境?誰的業(yè)績開始下滑?又有誰仍然穩(wěn)健行駛?財報季來臨，各家房企陸續(xù)交出成績單。

搜狐財經(jīng)從即日起，陸續(xù)推出《2019房企年報深讀》專題，對各家房企的年度考卷進行評析。

第十二期關(guān)注的企業(yè)是招商蛇口。

4月20日晚間，招商蛇口正式披露2019年年報。與以往相比，這份年報推遲了將近1個月。

報告顯示，期內(nèi)招商蛇口錄得營收976.72億元，同比增加10.64%;歸屬于上市公司股東的凈利潤160.33億元，同比增5.20%;基本每股收益1.99元，同比增加5.29%。

銷量方面，去年全年招商蛇口累計實現(xiàn)簽約銷售金額2204.74億元，同比增加29.25%;累計實現(xiàn)簽約銷售面積1169.44萬平方米，同比增加 41.35%。與TOP20中的其他房企相比，招商蛇口近30%的銷量增速居于前列。

然而盡管當期營收、銷售都取得了增長，招商蛇口閉口不談的另幾個數(shù)據(jù)卻顯示出另一幅景象。

2019年，招商蛇口營業(yè)利潤263.20億元，同比降了1.10%;利潤總額261.24億元，同比降1.79%;加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率21.38%，同比下降0.84個百分點。

簡言之，2019年度招商蛇口已然“增收不增利”。

轉(zhuǎn)讓項目股權(quán)美化凈利潤數(shù)據(jù)

業(yè)績發(fā)布會上，對于凈利潤跟不上銷售額增速，招商蛇口財務(wù)總監(jiān)黃均隆給出回應(yīng)，“銷售額的增長與歸母凈利潤的增長沒有直接關(guān)系，歸母凈利潤的構(gòu)成除了受房地產(chǎn)項目結(jié)轉(zhuǎn)利潤的影響，還受到投資收益和減值的影響。”

年報顯示，2019年度招商蛇口錄得歸母凈利潤160.33億元，同比增加了5.20%。而上述歸母凈利潤中，約四分之一源自非流動資產(chǎn)處置收益。

據(jù)報告，2019年招商蛇口非流動資產(chǎn)處置金額約42.85億元，較去年同期的7.33億元增長了近5倍。具體來看，年內(nèi)招商蛇口將珠海致勝房地產(chǎn)有限公司、Frontier Shekou Commercial Holdings Liminted的全部股權(quán)以及珠海源豐房地產(chǎn)有限公司51%股權(quán)轉(zhuǎn)讓，合計對價超55.3億元。

處置三家公司股權(quán)直接為招商蛇口帶來了近43億元的利潤，也間接抬高了招商蛇口的投資收益。

報告顯示，因股權(quán)處置收益及聯(lián)合營公司投資收益同比增加，2019年招商蛇口投資收益同比增長了56.26%，約為102.31億元，利潤總額占比達39.17%。

據(jù)年報披露，年內(nèi)招商蛇口通過出售Frontier全部股權(quán)以及深圳商啟、深圳樂業(yè)和深圳樂居三家公司部分股權(quán)實現(xiàn)投資收益59.28億元。后三家公司控制權(quán)變動后，剩余股權(quán)按公允價值計算重新產(chǎn)生的收益合計約為15.83億元。

幾筆資金直接“注入”報表中的凈利潤一欄，提升了招商蛇口的報表數(shù)據(jù)表現(xiàn)。

實際上，過去幾年間，招商蛇口曾多次使用此辦法美化賬面凈利潤。

2018年，招商蛇口相繼出讓商融置業(yè)、商泰置業(yè)、樂藝置業(yè)及商啟置業(yè)部分股權(quán)，總涉資63.2億元。而當年招商蛇口投資收益達到約65.48億元，同比增加125%，占當年歸母凈利潤的42.97%。

影響招商蛇口凈利潤的另一誘因則是存貨跌價準備。

2019年全年，招商蛇口計提存貨減值損失達到20.9億元，這是其上市以來首次大規(guī)模計提存貨減值損失。此次計提損失的項目多位于福建一省，其中廈門臻園項目、福州雍景灣項目分別計提9.79億元、3.81億元的損失。

據(jù)管理層透露，20.9億元損失中約有14億元計入公司股東利潤中。

處置股權(quán)、計提跌價，都與企業(yè)的主營業(yè)務(wù)無關(guān)。若扣除非經(jīng)常性損益，當期招商蛇口扣非歸母凈利潤已跌至124.73億元，同比減少14.55%，呈現(xiàn)負增長趨勢。

招商蛇口主營業(yè)務(wù)的盈利能力隨即受到投資者質(zhì)疑。

六大業(yè)務(wù)區(qū)域毛利率全線下行

業(yè)績會的投資者提問環(huán)節(jié)，一位個人投資者直接向招商蛇口管理層發(fā)問道：“招商蛇口的財務(wù)狀況這幾年一年比一年差，同樣是央企，保利地產(chǎn)財務(wù)狀況越來越好、效益越來越好。”

投資者又以股價舉例稱，一兩年前保利地產(chǎn)股價比招商蛇口低八塊錢，到今天為止，二者股價差距已經(jīng)縮小至7毛。

據(jù)統(tǒng)計，自2019年4月起，招商蛇口股價始終處于震蕩下行階段，已從23元跌至16元。市場對招商蛇口此次交出的年報也并不買賬。年報披露后，截至4月21日收盤，招商蛇口股價繼續(xù)下行，報16.61元/股，跌幅1.01%。

股價下跌背后，招商蛇口當期各板塊、區(qū)域的利潤率全線下行。

報告顯示，2019年招商蛇口的的毛利率和凈利潤率分別為34.65%、19.31%，分別同比下降近5個百分點和3個百分點。當期招商蛇口在全國六大布局區(qū)域內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率均同比下降，江南、深圳兩地跌幅超10個百分點。

分行業(yè)來看，當期招商蛇口社區(qū)開發(fā)運營業(yè)務(wù)毛利率同比減少5.71個百分點。

對此，黃均隆在業(yè)績會上表示，招商蛇口2019年毛利率下降，一是受限價和市場下滑影響，二是深圳地區(qū)的高毛利雙璽項目2019年的結(jié)轉(zhuǎn)量比2018年減少了18%。“穩(wěn)健起見，我們2019年計提了20.9億元的減值，比2018年多了11個億的減值。”

招商蛇口各個口徑中，項目結(jié)轉(zhuǎn)時間成為各項財務(wù)指標變動的主要原因。

分季度財務(wù)指標顯示，2019年第三季度成為拖累招商蛇口全年營收和凈利潤增速的元兇。第三季度，招商蛇口錄得營收88.56億元，同比減少30.77%;錄得歸屬于上市公司股東凈利潤1.95億元，同比減少83.21%;扣非凈利潤1.77億元，同比減少80.55%。

招商蛇口在三季報中給出理由，根據(jù)公司生產(chǎn)經(jīng)營計劃，房地產(chǎn)項目有竣工以及結(jié)轉(zhuǎn)時間主要集中在第四季度，報告期內(nèi)結(jié)轉(zhuǎn)面積較小，從而導(dǎo)致結(jié)轉(zhuǎn)收入及毛利同比減少。

年報中，招商蛇口同樣提及了項目結(jié)轉(zhuǎn)問題，表示“受房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)產(chǎn)品類型不同影響，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)毛利率較上年同期下降，導(dǎo)致營業(yè)利潤、利潤總額同比略有下降。”

據(jù)管理層透露，招商蛇口銷售實現(xiàn)和入伙結(jié)轉(zhuǎn)的時間差基本是兩年，但2017年的銷售額含有比較多的深圳區(qū)域商辦整售的銷售額，受精裝修工期影響這些商辦整售和房地產(chǎn)的快周轉(zhuǎn)有所差別，時間超過2年。

招商蛇口素來以“低杠桿、低周轉(zhuǎn)”的“穩(wěn)健”作風聞名。

Choice數(shù)據(jù)顯示，2017年至2019年，招商蛇口的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)逐年增加，從1065.40天增至1474.95天(約合4.04年)，存貨周轉(zhuǎn)率也從2017年的0.34降至0.24.

與此同期，同為央企的保利地產(chǎn)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)則呈現(xiàn)逐年下降趨勢，三年間從1324.66天降至 1241.65天，成功反超招商蛇口。

報告顯示，2016年招商蛇口的存貨為1230億元，2018年升至2108億元，2019年繼續(xù)擴大到3122億。業(yè)內(nèi)人士認為存貨積壓可能攤薄經(jīng)營成本，進而反映為毛利的虛高。

業(yè)績發(fā)布會上，招商蛇口的管理層表示將要加快公司的周轉(zhuǎn)速度。

據(jù)悉，2020年招商蛇口預(yù)計可售貨值約4000億元，其中2400億貨值將于2020年新近推出。按公司的去化率估算，2020年公司預(yù)期合約銷售額約為2500億元，對應(yīng)去化率62.5%。

關(guān)鍵詞： 招商蛇口增收不增利 利潤源